Faktor Penentu Harga Waran Terstruktur
Oleh: Prof. Dr. Budi Frensidy – Guru Besar Keuangan dan Pasar Modal UI
KONTAN – (12/12/2022) Sejak 19 September 2022 waran terstruktur (WT) resmi diperdagangkan di BEI. Kini sudah ada 13 WT dengan saham underlying ADRO, BBRI, UNVR, ANTM, BBCA, BMRI. MDKA, PGAS, BRPT, HRUM, ICBP, INCO, dan TLKM.
Dalam literatur keuangan, WT adalah opsi call yang memberi hak kepada pemegangnya untuk membeli saham underlying pada harga exercise dengan menggunakan satu atau beberapa WT sesuai rasio konversi. Rasio untuk delapan WT pertama yang diterbitkan September dan November 2022 adalah tiga.
Untuk membantu Anda memahami potensi keuntungan dan risiko WT, September lalu saya sudah menuliskan artikel di kolom ini dengan judul Memahami Payoff dan Profit Waran Terstruktur dengan mengambil contoh WT ADRO. Kini saya ingin mengulasnya lagi namun dengan menggunakan WT PGAS. Dengan rasio konversi tiga WT untuk satu saham saat jatuh tempo lima bulan lagi yaitu pada 10 Mei 2023, Anda akan break-even jika harga PGAS saat itu adalah harga exercise plus harga tiga waran yang dibayarkan di pasar perdana atau Rp2.248 yaitu Rp1.900 + (3 x Rp116).
Anda akan untung jika harga PGAS saat jatuh tempo di atas Rp2.248 dan rugi jika harganya di bawah itu. Anda tetap akan menggunakan WT yang dimiliki jika harga PGAS antara Rp1.900 hingga Rp2.248. Anda akan mendapatkan bayaran (payoff) dari penerbit tetapi besarnya tidak cukup untuk kompensasi premi yang Anda sudah bayarkan yaitu Rp348 sehingga akan mengalami kerugian. Jika harga PGAS di bawah Rp1.900, Anda tidak akan menggunakan opsi call dan rugi seluruh Rp348. Perhatikan, ada dua istilah dalam opsi yang harus Anda pahami yaitu payoff dan profit.
Selama diperdagangkan di bursa dari 10 November 2022 hingga 5 Mei 2023, harga WT PGAS di pasar akan turun-naik mengikuti harga PGAS. Inilah faktor pertama penentu harga WT PGAS di pasar. Harga opsi call PGAS di pasar berhubungan positif dengan harga saham PGAS. Saat harga PGAS turun Rp50 menjadi Rp1.800 Jumat lalu, harga WT PGAS pun turun Rp6 menjadi Rp107. Elastisitas perubahan harga opsi terhadap perubahan harga saham underlying ini disebut delta.
Harga opsi sejatinya terdiri atas nilai intrinsik dan nilai waktu (time value). Saat harga PGAS Rp1.800 akhir pekan lalu, nilai intrinsik WT PGAS sejatinya nol atau out of the money, istilah bakunya. Artinya, harga Rp107 di pasar untuk opsi call PGAS sepenuhnya untuk nilai waktunya yang masih lima bulan.
Semakin mendekati jatuh tempo, semakin rendah nilai waktu dari opsi dan menuju nol di bulan Mei 2023. Jadi, faktor kedua penentu harga opsi adalah periode hingga jatuh tempo. Semakin lama periode tersisa, semakin tinggi nilainya. Elastisitas perubahan harga opsi terhadap periode waktu dinamakan theta.
Mengapa nilai intrinsik WT PGAS sampai nol? Ini karena harga saham di pasar adalah Rp1.800 sementara mereka yang mempunyai 3 WT PGAS dapat memperolehnya di harga Rp1.900. Buat apa bayar Rp1.900 untuk mendapatkan saham PGAS jika kita dapat membelinya Rp1.800 di pasar? Ceritanya akan lain jika harga exercise bukan Rp1.900 tetapi Rp1.750 atau angka lain di bawah harga pasar.
Harga exercise adalah faktor ketiga penentu harga opsi di pasar. Untuk opsi call, hubungan antara harga exercise dan harga opsi di pasar adalah negatif. Semakin tinggi harga exercise, kian rendah nilai opsi call. Nilai intrinsik WT PGAS dengan harga exercise Rp1.900 adalah nol dan menjadi Rp100 jika saja harga exercise menjadi Rp1.700. Dengan nilai intrinsik Rp100, harga WT PGAS di pasar sudah tentu jauh di atas harganya saat ini.
Keempat, harga opsi juga dipengaruhi volatilitas harga sahamnya. Semakin besar fluktuasi harga saham, semakin bersedia para pembeli opsi membayar lebih tinggi untuk opsinya. Dengan kata lain, hubungan harga opsi dengan volatilitas adalah positif. Istilah untuk elastisitas perubahan harga opsi terhadap perubahan volatilitas adalah vega.
Kelima, nilai opsi di pasar juga ditentukan suku bunga. Hubungan perubahan harga opsi terhadap perubahan suku bunga dinyatakan dengan rho. Semakin besar bunga bebas risiko, semakin besar return saham yang diminta investor karena adanya risiko tambahan dari saham. Karenanya, sudah sewajarnya harga saham naik lebih tinggi terutama jika saham tidak membagikan dividen (non-dividend paying stock).
Untuk PGAS, saham ini pada Juni lalu membagikan dividen Rp124 atau 69,5% dari EPS. Ketika pasar efisien, harga saham PGAS akan turun sebesar dividen itu juga setelahnya. Jika tahun depan dividen PGAS tetap 70% dari perkiraan EPS Rp260 tahun ini atau Rp182 dan dibayarkan sebelum WT PGAS jatuh tempo di bulan Mei 2023, siap-siap harga sahamnya akan jatuh sebesar itu dan harga WT-nya akan ikut turun sebesar delta kali penurunan harga saham PGAS. Inilah faktor terakhir harga opsi call dan berhubungan negatif. Semakin besar dividen yang dibagikan, semakin turun harga opsi call di pasar.
Itulah enam faktor yang memengaruhi harga WT yaitu harga saham, periode hingga jatuh tempo WT, harga exercise, volatilitas, suku bunga bebas risiko, dan dividen yang dibayarkan.
Sumber: Koran Kontan. Edisi: Senin, 12 Desember 2022. Rubrik Portofolio – Wake Up Call. Halaman 4.